Quá trình tiến hóa Darwin của các quỹ đầu tư ETF

Nếu tiêu chuẩn hóa là một cách để những cải cách tài chính được phổ biến thì sự đột biến lại khác. Bằng cách thử nghiệm mạnh mẽ với các sản phẩm mới, ngành tài chính có thể đạt tới những phép lặp hiệu quả, và một khi điều gì đó giữ lại được, một loạt những thay đổi theo chiều hướng tăng sẽ theo sau khi các hãng cạnh tranh giành khách hàng.

"Bất kỳ ý tưởng tốt nào cũng sẽ ngay lập tức bị sao chép và tuyên truyền như một loại virus", Robert Litan làm việc tại Kauffman Foundation nói. "Nếu nó là một virus xấu thì sau đó bạn sẽ có một đại dịch."

Ngành tài chính có rất ít bằng sáng chế. Phần bán lẻ, có một số nỗ lực nhằm bảo vệ các công nghệ mới, nhưng với các hoạt động kinh doanh thị trường vốn thì đó không phải là một ưu tiên. Trong một xếp hạng các doanh nghiệp toàn cầu nhượng quyền bằng sáng chế tại Mỹ năm 2011, do Cơ quan bằng sáng chế IFI CLAMIMS soạn thảo, hãng tài chính đầu tiên trong danh sách là American Express - xếp vị trí thứ 259.

Lý do có thể là vì trên các thị trường vốn những ý tưởng đòi hỏi thanh khoản tăng lên: càng nhiều tổ chức sao chép một công cụ, thì thanh khoản có thể ngày càng nhiều hơn. Mặt khác, việc sao chép cũng trở nên dễ dàng.

"Một sản phẩm tài chính là khái niệm bạn có thể nhận được," Wilson Ervin, cố vấn cao cấp tại Credit Suise phát biểu. "Bạn chỉ cần giấy và mực." Một bằng sáng chế phải được công bố sau khoảng 1 năm, cho phép các đối thủ thiết kế xung quanh nó. Trong mọi trường hợp, tiền tệ hóa một ý tưởng ngay lập tức mở ra cánh cửa sao chép bởi những yêu cầu công bố thông tin theo luật chứng khoán. Ông Evrin nghĩ rằng các doanh nghiệp phải có khoảng 3 tới 4 tháng trước khi các sản phẩm cạnh tranh xuất hiện. Điều đó chẳng giúp được gì khi khách hàng mua sắm xung quanh để xem liệu họ có thể có được sản phẩm cùng loại với giá rẻ hơn từ hãng khác.

Còn có những rào cản kỹ thuật và văn hóa khi sử dụng các bằng sáng chế, theo Karren Hagberg từ hãng luật Morrison và Foerster. Những mục tiêu cho việc cưỡng chế thực hiện sẽ là các tổ chức tài chính khác và họ e ngại việc kiện lẫn nhâu. Kết quả là, các phiên tòa trước đây yêu cầu đưa ra phán quyết về các trường hợp vi phạm bằng sáng chế khá ít trong ngành dịch vụ tài chính. Nếu không tồn tại một cơ quan lập pháp cung cấp một số cái nhìn sâu sắc về việc các phiên tòa sẽ quyết định các vấn đề có liên quan thế nào trong tương lai, chẳng hạn như những gì cấu thành hành vi xâm phạm và làm thế nào để tính toán thiệt hại, việc yêu cầu các luật sư mang rủi ro cao hơn. Thay vào đó, các sản phẩm được cho phép nhân lên, biến đổi theo tốc độ của riêng mình, và không phải lúc nào cũng theo hướng lành mạnh.

Một vài công cụ để đóng gói sự biến đổi của các sản phẩm tài chính như các quỹ giao dịch chỉ số (ETF). Không một ai có thể nói xấu khái niệm này. Được Sở giao dịch chứng khoán Toronto cho ra đời vào cuối những năm 1980, ETF về bản chất là một quỹ tương hỗ giá rẻ: một rổ các chứng khoán dõi theo một chỉ số, được gói trong một cấu trúc quỹ và được niêm yết trên sàn giao dịch để nhà đầu tư có thể mua vào bán ra bất cứ khi nào họ muốn. Chúng rẻ và hiệu quả về thuế, chúng cho phép các nhà đầu tư nhỏ lẻ tiếp cận các danh mục đầu tư tài sản đa dạng vốn trước đây chỉ là của riêng các nhà đầu tư tổ chức.

Mặc dù vậy, sản phẩm không ngay lập tức có được đà tăng trưởng. Theo Dan Draper, người điều hành hoạt động kinh doanh ETF của Credit Suisse, dấu hiệu tăng trưởng ngoạn mục chỉ xuất hiện sau khi bong bóng dotcom sụp đổ chỉ ra tầm quan trọng của việc đa dạng hóa. Sự gia tăng tư vấn tài chính dựa trên phí cũng đẩy nhiều nhà đầu tư hơn về phía các ETF. Trong những năm gần đây, công cụ này đã tạo dựng cho mình động lực to lớn, và khủng hoảng tài chính 2007 - 2008 cũng chẳng làm chậm tốc độ của nó. Số lượng các ETF trện thị trường Mỹ mọc lên như nấm, từ 343 năm 2006 lên tới 1.098 vào tháng 12/2011.

Một báo cáo gần đây của McKinsey dự báo rằng các tài sản toàn cầu dưới sự quản lý của các sản phẩm giao dịch (ETP), một vũ trụ rộng lớn hơn của các sản phẩm theo dõi danh mục đầu tư được niêm yết, có thể tăng từ khoảng 1.500 tỷ USD năm 2010 lên 3.100 tỷ USD tới 4.700 tỷ USD năm 2015.

Sự sáng tạo lan tỏa của tài chính một lần nữa hiện ra toàn diện. Bạn có thể mua các ETF tuân thủ luật Hồi giáo, đầu tư vào các cổ phiếu năng lượng sạch, tập trung vào nợ chính quyền địa phương các thị trường mới nổi, và nhiều, nhiều nữa. "Chúng tôi sẽ ngừng tạo ra các ETF khi bạn ngừng tạo ý tưởng," website của iShares, bộ phận ETF của BlackRock tự hào tuyên bố. Các sản phẩm giao dịch chỉ số khác cho phép nhà đầu tư tiếp cận với các loại hàng hóa, từ vàng tới bạch kim. Tháng 8/2011, SPDR Gold Trust nhanh chóng giành được vị trí ETF lớn nhất thế giới từ một quỹ mô phỏng theo chỉ số S&P 500.

Điều đó trông như thể chiến thắng cho các nhà đầu tư trước nhà quản lý quỹ. Tuy nhiên, các ETF đã mất đi một phần hình ảnh của mình trong thời gian gần đây khi tranh luận về rủi ro tiềm tàng của chúng ngày càng lớn hơn. Ý kiến tranh luận bắt đầu vào mùa xuân năm 2011 khi cả Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và Ủy ban Ổn định Tài chính (FSB), cơ quan giám sát toàn cầu, lên tiếng lo ngại về những cái bẫy ẩn giấu của công cụ này. Nó được đưa ra tranh luận mạnh mẽ hơn bởi những bất đồng gay gắt trong ngành về việc các loại sản phẩm nào thì nên được dán nhãn ETF. Điều này cho thấy việc kiểm soát sự phát triển của các cải cách tài chính khó khăn đến đâu.

Tóm lại, có hai lo ngại về các ETF. Một là chúng đã có thành công đáng kể, và chúng không rõ ràng. Thành công của chúng là điều gì đó mà các nhà quản lý băn khoăn nhiều hơn là ngành: trong lĩnh vực tài chính, bất cứ hệ thống nào cũng có nguy cơ tiềm tàng. Quy mô chuẩn xác của thị trường ETF là tương đối so với số tài sản toàn cầu ước tính thuộc quyền kiểm soát của các nhà quản lý quỹ, khoảng 100.000 tỷ USD hoặc hơn. Tuy nhiên, các tổ chức ở trung tâm của nó - nói riêng, các ngân hàng đầu tư như Deutsche Bank và Societe Generale nói chung là cực lớn, khiến người ta lo lắng rằng khủng hoảng ETF có thể lan rộng hơn. Và sự phát triển nhanh chóng trong chính bản thân các ETF cũng đủ để gây lo ngại.

Không thể tìm hiểu

Nếu các ETF vẫn là các sản phẩm béo bở như thời kỳ đầu, các nhà quản lý sẽ chẳng mấy lo ngại về chúng. Điều khiến họ lo lắng là sự thiếu rõ ràng của công cụ này. Ngành tài chính vẫn bị chi phối bởi các sản phẩm hữu hình, các nhà quản lý quỹ ra ngoài và mua từng thành phần của chỉ số mà họ theo dõi.

Tuy nhiên, có một phần thị trường ETF, chiếm chưa tới 10% tài sản toàn cầu được quản lý và tập trung tại châu Âu, là sản phẩm "tổng hợp". Điều này nghĩa là lợi nhuận được tạo ra bởi quỹ tới từ một sự hoán đổi với một đối tác, thường là một chi nhánh của nhà quản lý quỹ. Thay vì sử dụng tiền mặt của các nhà đầu tư để mua các chứng khoán cơ bản, tiền được đưa vào một rổ tài sản thế chấp mà lợi nhuận được hoán đổi với một đối tác để đổi lấy lợi nhuận của chỉ số đang được nhắm tới.

Điều đó khiến nhiều người kinh hãi bởi nó chỉ ra rủi ro đối tác cho các nhà đầu tư. Nếu đối tác hoán đổi vỡ nợ, nhà đầu tư sẽ còn lại một rổ tài sản thế chấp như chứng khoán. Tài sản thế chấp này có thể chẳng có chút tương đồng nào với tài sản mà ETF đó theo dõi bên ngoài. Một số nhà quản lý lo ngại các ngân hàng cố ý chọn các cấu trúc tổng hợp để họ có thể phá giá các tài sản thanh khoản kém của họ trong rổ tài sản thế chấp và nhận nguồn tài trợ mà họ đáng ra không thể có.

Lo ngại rằng một số nhà đầu tư có thể không hiểu họ đang tự đẩy mình vào việc gia hạn cho các sản phẩm khác. Trái phiếu giao dịch chỉ số (ETN), nghe có vẻ giống các ETF nhưng chúng là các công cụ nợ không được đảm bảo về cơ bản do các ngân hàng phát hành. Một dạng khác của ETF được tạo thành bởi đòn bẩy và tìm cách mang lại lợi nhuận hàng ngày tiếp xúc đặc biệt với một tác động "kép". Tưởng tượng mức tăng 10% của khoản đầu tư 100 USD trong ngày một, sau đó là giảm 10% trong ngày hai: giá trị của khoản đầu tư sẽ kết thúc ở 99 USD chứ không phải 100 USD như nhiều người giả sử. Hiện nay, tùy chọn đòn bẩy được thiết kế để tăng gấp đôi động lực của hoạt động đầu tư, vì thế, mỗi ngày sẽ ghi nhận sự thay đổi 20%: kết quả sẽ là khoản đầu tư giờ chỉ còn giá trị 96 USD. Tác động kép này cũng đúng với các ETF nghịch đảo, vốn được thiết kế để tạo ra tiền khi thị trường giảm. Những rủi ro vốn có trong các sản phẩm đòn bẩy và nghịch đảo tự phơi bày nhiều nhất trong các thời kỳ biến động.

Trong tháng 10, BlackRock tự đặt mình ở phía bên các thiên thần bằng cách phát hành một tài liệu kêu gọi tiết lộ rõ ràng hơn về các sản phẩm được bảo đảm bởi các phái sinh, để nhà đầu tư rõ hơn về danh tính của đối tác, thành phần của các tài sản thế chấp, và để sử dụng nhiều đối tác chứ không chỉ một đại lý hoán đổi duy nhất.Nó cũng phác thảo đề suất phân loại chính thức các sản phẩm giao dịch chỉ số để chỉ một số công cụ được gọi là ETF.

Các đối thủ cho rằng cách tiếp cận của BlackRock chỉ mang lại lợi ích cho chính hãng đó: hãng là một trong ba nhà cung cấp chủ yếu tại Mỹ và cung cấp một loạt các sản phẩm chiếm gần hết các ETF vật chất. Các nhà cung cấp ETF tổng hợp tranh luận rằng cũng có tất nhiều rủi ro đối tác trong các quỹ vật chất hữu hình, bởi chứng khoán của các quỹ này thường được cho các nhà đầu tư khác vay để đổi lấy tài sản thế chấp. Các sản phẩm phái sinh cũng là một đặc trưng của thị trường ETF tại châu Âu. Những sản phẩm tổng hợp được quản lý chặt chẽ bởi các quy định của EU.

Chuyển động liên tục

Bản chất của tài chính là thử nghiệm không bao giờ ngưng và vì thế, các ETF cũng vậy. Áp lực đổi mới sẽ tăng tính cạnh tranh. Báo cáo của McKinsey cho rằng số lượng các nhà quản lý ETF tại Mỹ đã tăng gấp 10 lần trong thập kỷ qua, điều đó đảm bảo ngành này sẽ tiếp tục thúc đẩy các sản phẩm mới.

Vẫn còn nhiều khả năng phát triển cho các ETF vật chất hữu hình, không chỉ trong cổ phiếu mà còn cả trái phiếu. Các sản phẩm cũng hướng tới các khu vực khác hơn bao giờ hết để mang tới lợi nhuận cao hơn. điều có thể đẩy mọi việc tới một hướng khác và yêu cầu sử dụng nhiều sản phẩm phái sinh hơn để nhân rộng các tiếp xúc mong muốn.

Tất cả những khả năng này đòi hỏi các cơ quan giám sát tài chính tiếp tục cảnh giác. Báo cáo của FSB chỉ ra rằng phân loại từ các chứng khoán thành các tài sản khác đồng nghĩa với việc chuyển dịch tới các thị trường có thanh khoản thấp hơn chẳng hạn. Nếu một ETF đang hoạt động, các nhà đầu tư đôi khi không biết có gì trong danh mục đầu tư của mình, các nhà quản lý đặt cược tùy ý và không mấy minh bạch. Sự cạnh tranh khốc liệt hơn cũng sẽ khuyến khích các nhà cung cấp kiếm tiền nhiều hơn từ việc cho vay chứng khoán, nghĩa là thậm chí các nhà đầu tư sản phẩm vật chất cũng có thể tiếp cận với những mức độ ngày càng cao của rủi ro đối tác.

Toàn bộ các hình thức phát triển sẽ tăng trọng lượng của ETF trong việc xác định giá cổ phiếu là viễn cảnh khiến nhiều người lo lắng.

Nguồn Khampha/Economist