Kiếm soát vốn: Lá chắn trước làn sóng phá giá?

Trong giới làm chính sách kinh tế từ trước tới nay vẫn tồn tại một quy tắc mang tên "tam vị bất thể" (impossible trinity): Một quốc gia chỉ có thể lựa chọn tối đa là 2 chính sách từ bộ ba bao gồm tự do lưu chuyển dòng vốn, tỷ giá hối đoái cố định và tự chủ chính sách tiền tệ.

Theo đó, một nước vừa muốn có tự do lưu chuyển dòng vốn, lại vừa muốn giữ tỷ giá cố định thì sẽ buộc phải hy sinh quyền tự chủ chính sách tiền tệ: đơn cử như việc buộc phải tăng mạnh lãi suất để bảo đảm tỷ giá khi dòng vốn chảy ra ngoài. Điều này cũng có nghĩa là một nước vừa có thể duy trì được tự do lưu chuyển vốn, vừa giữ được tự chủ chính sách tiền tệ nếu chấp nhận thả nổi tỷ giá hối đoái.

Tuy nhiên, kinh nghiệm từ các quốc gia đang phát triển đã cho thấy, việc để cho tự do lưu chuyển vốn mà không có can thiệp tỷ giá từ ngân hàng trung ương rất dễ dẫn tới xảy ra khủng hoảng khi vốn chảy ngược ra. Điều này càng trở nên nguy hiểm hơn khi các nước phát triển phá giá tiền tệ để kích thích tăng trưởng kinh tế.

Cuối năm 2012, Quỹ Tiền tệ Quốc tế IMF đã nhận xét rằng các nước cho phép tự do lưu chuyển vốn cũng là các nước bị thiệt hại nặng hơn trong giai đoạn khủng hoảng 2007-2009. Nhà kinh tế học Maurice Obstfeld, một trong những người đưa ra quy tắc "tam vị bất thể", cũng nhận định rằng nền tài chính quốc tế chưa đủ vững vàng để trụ vững trước một làn sóng tự do lưu chuyển vốn. Trong đó, đặc biệt chịu nhiều rủi ro là các quốc gia đang phát triển ở Châu Á, vốn có lượng vốn ngoại bằng tới 200% GDP hàng năm.

Một công trình gần đây của nhà kinh tế Helene Rey còn đưa ra một quy tắc mới: tự do hóa lưu chuyển dòng vốn đồng nghĩa với việc hy sinh quyền tự chủ về chính sách tiền tệ. Nghiên cứu của bà Rey cho thấy rằng, giá chứng khoán và trái phiếu thường biến động theo cùng một chiều trên toàn cầu, bất kể khác biệt về chính sách tỷ giá. Và những biến động này thường xuyên bắt nguồn từ chính sách tiền tệ của các nước phát triển.

Bà Rey đã chỉ ra rằng, khi Quỹ Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) giảm lãi suất để hạ giá đồng USD thì cũng là lúc chỉ số biến động thị trường S&P 500 VIX gia tăng, tương ứng với việc tăng cường hoạt động lưu chuyển vốn. Các thay đổi này ban đầu có thể là khá nhỏ, nhưng có nguy cơ dẫn tới một vòng lặp tự phản hồi (self-feedback loop) với hậu quả rất khó lường trước.

Khi chỉ số S&P 500 VIX (đỏ) gia tăng thì cũng là lúc các dòng vốn (xanh) chảy ra khỏi các nước đang phát triển - Ảnh: The Economist

Thường thì giới kinh tế học cho rằng việc tự do hóa lưu chuyển vốn thường mang lại nhiều lợi hơn hại. Nhưng ngay chính IMF cũng thừa nhận rằng sự thành công của một số nước có chế độ kiểm soát vốn chặt chẽ, mà tiêu biểu là Trung Quốc, cho thấy rằng việc kiểm soát chưa chắc là đồng nghĩa với việc trả giá về tăng trưởng.

Dĩ nhiên, việc kiểm soát vốn cũng có thể tạo ra một vòng lặp tự phản hồi của riêng nó: càng áp dụng các biện pháp kiểm soát vốn chặt chẽ hơn, thì nhà đầu tư càng muốn rút lui nhanh hơn. Tuy nhiên, trước một loạt biến động tỷ giá gần đây đang dẫn đến lo ngại về chiến tranh tiền tệ, thì việc kiểm soát vốn đang trở thành một lựa chọn được nhiều ngân hàng trung ương xem xét.

Tại Đông Nam Á, Malaysia đang phải đối mặt với việc kho dự trữ ngoại tệ của nước này đã bị giảm tới gần 50% so với hồi tháng 5/2013. Mặc dù chính phủ Malaysia đã tuyên bố sẽ không áp dụng lại chính sách kiểm soát vốn như đã từng làm trong đợt khủng hoảng hồi 1998, nhưng nhiều nhà phân tích vẫn tỏ ra nghi ngại. Hak Bin Chua của Bank of America Merill Lynch nhận định: "Chúng tôi nghĩ rằng việc áp dụng kiểm soát vốn là ít có thể xảy ra, nhưng không thể loại trừ trường hợp này, nhất là khi lượng dự trữ ngoại tệ của Malaysia tiếp tục sụt giảm với tốc độ nhanh như hiện nay."

Trong khi đó, tại Indonesia, ngân hàng trung ương nước này cũng đã áp dụng một chính sách kiểm soát vốn theo kiểu nhẹ tay hơn, bằng cách quy định tất cả các giao dịch trong nước phải được thực hiện bằng đồng nội tệ rupiah kể từ ngày 1/7.

Andy Mukherjee của Reuters nhận định: "Nguy cơ các nước Châu Á áp dụng lại chính sách kiểm soát vốn là chưa xảy ra ngay lúc này. Nhưng đây là lần đầu tiên trong vòng 17 năm nay nó có khả năng trở thành sự thực".

Tuấn Minh

Nguồn The Economist