Hạ giá tiền tệ chưa chắc đem lại tăng trưởng

Tháng 9 năm 2010, Bộ trưởng Tài chính Brazil khi đó là Guido Mantega đã cảnh báo rằng một "cuộc chiến tiền tệ quốc tế" đã nổ ra. Guido nhận ra rằng tại những quốc gia gặp khó khăn trong việc kích thích chi tiêu trong nước, chính phủ các nước này đã chọn cách phá giá nội tệ nhằm giúp xuất khẩu rẻ hơn và nhập khẩu đắt hơn.

Khi ấy, đồng USD đang trên đà giảm vì Cục dự trữ liên bang Mỹ dự tính sẽ tiếp tục một đợt nới lỏng tiền tệ mới. Kẻ thua trong cuộc chiến tiền tệ mà ông Guido nói tới chính là những thị trường mới nổi như Brazil, vì tỷ giá nội tệ của những nước này đã tăng vọt. Đồng real của Brazil lúc đó có tỷ giá khoảng 1,7 BRL đổi một USD.

Giờ đây, 1 USD đổi được 3,4 BRL, nhưng cũng chẳng ai ở Brazil hay ở những thị trường mới nổi khác có đồng tiền đang mất giá lại vui vẻ cả. Hạ giá tiền tệ không phải lúc nào cũng đem lại tăng trưởng. Các nghiên cứu mới của Jonathan Kearns và Nikhil Patel tại Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã chỉ ra rằng đôi lúc việc nội tệ tăng giá lại có thể là một tác nhân kích thích, và việc nội tệ rớt giá có thể lại là tin xấu cho nền kinh tế. 

Nghiên cứu của Kearns và Patel được dựa trên số liệu thực từ 44 nền kinh tế trên thế giới (trong đó có một nửa là các nền kinh tế mới nổi), nhằm đánh giá tác động của việc thay đổi tỷ giá hối đoái đến lĩnh vực xuất nhập khẩu (kênh thương mại) cũng như nguồn cung tín dụng (kênh tài chính). 

Đối với kênh thương mại, Kearns và Patel đã phát hiện mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa GDP và biến động tỷ giá tiền tệ. Nói cách khác, thương mại ròng đóng góp vào tăng trưởng kinh tế khi nội tệ suy yếu, và làm suy giảm tăng trưởng khi nội tệ mạnh lên, đúng với lý thuyết sách vở.

Tuy nhiên, với kênh tài chính thì hiệu ứng từ tỷ giá nội tệ lại khác hẳn. Với những nước giàu có, tác động từ kênh thương mại thường vượt qua tác động từ kênh tài chính. Nhưng nghiên cứu lại phát hiện rằng tại 13/22 nền kinh tế mới nổi được khảo sát thì các tác động đến kênh tài chính lại là chủ đạo: tỷ giá nội tệ mạnh hơn có thể thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, và khi nội tệ yếu đi sẽ làm chậm tăng trưởng.

Đây là minh chứng cho sự ảnh hưởng ngày càng tăng của lý thuyết "chu kỳ tài chính toàn cầu" (global financial cycle), nói về phản ứng của giới đầu tư quốc tế trước các rủi ro. Giá các loại tài sản rủi ro như cổ phiếu hay trái phiếu của các thị trường mới nổi có xu hướng đi cùng chiều với dòng vốn đầu tư toàn cầu chảy từ nước giàu sang các nước nghèo hơn. Các dòng chảy này tự thân chúng lại là phản ứng trước những thay đổi về chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương ở những nước giàu, mà tâm điểm là Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed).

Theo đó, những quyết định của Fed làm ảnh hưởng đến quy mô các khoản vay bằng USD của các chính phủ và doanh nghiệp bên ngoài nước Mỹ. Việc Fed giảm lãi suất không chỉ làm cho những khoản vay bằng USD trở nên rẻ hơn, mà còn kéo giá tài sản toàn cầu đi lên, thúc đẩy giá trị của các tài sản thế chấp và khiến việc huy động vốn dễ dàng hơn dưới mọi hình thức. Một vài ngày trước khi ông Guido Mantega tuyên bố rằng đang có "chiến tranh tiền tệ", chính phủ Brazil đã hân hoan thoái vốn khỏi công ty dầu khí nhà nước Petrobras và thu về 67 tỷ USD. Đây là một ví dụ điển hình cho tác động từ việc Fed giảm lãi suất.

Các nhà nghiên cứu BIS cũng cho rằng, các kênh tài chính hoạt động chủ yếu thông qua các khoản đầu tư, vốn dựa nhiều vào ngoại tệ đi vay hơn là chi tiêu của người tiêu dùng. Kết quả nghiên cứu của Kearns và Patel là một tín hiệu cảnh tỉnh các nền kinh tế mới nổi: không thể lúc nào cũng dựa dựa vào đồng nội tệ rẻ để thúc đẩy tăng trưởng cho một nền kinh tế đang trì trệ. Một điều đáng lo nữa, việc điều chỉnh tỷ giá hối đoái không phải lúc nào cũng đóng vai trò "giảm xóc", mà thay vào đó, lại có thể đem tới tác dụng ngược lại là khuếch đại quy mô của các đợt bùng nổ hoặc suy thoái.

An Phong

Nguồn Economist