Cuộc khủng hoảng kế tiếp sẽ đến từ đâu?

Các nhà đầu tư và các nhà quản lý tài sản sẽ rất muốn biết cuộc khủng hoảng tiếp theo sẽ đến từ đâu. Thủ phạm khả dĩ nhất là gì?

Cuộc khủng hoảng tài chính có xu hướng liên quan đến một hoặc nhiều trong số ba điều sau đây: cho vay quá mức, đặt cược tập trung, và sự lệch pha giữa tài sản và nợ phải trả. Cuộc khủng hoảng năm 2008 là rất nghiêm trọng bởi vì nó liên quan đến cả ba điều trên: vụ cược lớn vào các sản phẩm có cấu trúc liên quan đến thị trường nhà đất và bảng cân đối ngân hàng đã phình to quá mức và phụ thuộc vào nguồn vốn ngắn hạn.

Cuộc khủng hoảng châu Á cuối những năm 1990 là kết quả của việc các công ty vay quá nhiều bằng USD khi doanh thu của họ bằng nội tệ. Bong bóng dotcom có ​​ít hậu quả nghiêm trọng hơn so với một trong hai điều này bởi vì các vụ đặt cược tập trung ở các cổ phiếu; nợ không đóng vai trò quan trọng.

Sẽ thật ngạc nhiên khi khẳng định rằng nguồn gốc của cuộc khủng hoảng tiếp theo có thể đến từ các khoản nợ của các công ty. Lợi nhuận đã tăng trưởng mạnh mẽ. Các công ty trong chỉ số S&P 500 đang nhắm mục tiêu tăng trưởng 25% hằàng năm khi báo cáo kết quả kinh doanh trong quý đầu tiên hầu như đã được công bố hết. Một số công ty, như Apple, đang ngập trong tiền mặt.

Nhưng rất nhiều công ty khác thì không. Trong những thập niên gần đây các công ty đã tìm cách để làm cho bảng cân đối của họ “hiệu quả hơn” bằng cách tăng nợ và tận dụng lợi thế tấm chắn thuế bằng lãi vay. Các doanh nghiệp có nhiều tiền mặt thường có xu hướng sử dụng nó để mua lại cổ phần, có thể do áp lực từ các nhà đầu tư hoặc vì làm như vậy sẽ tăng giá cổ phiếu.

Đồng thời, việc lãi suất duy trì ở mức thấp trong một thời gian dài đã khiến người ta đi vay nợ nhiều hơn. S&P, một cơ quan xếp hạng tín dụng, cho biết tính đến năm 2017, 37% các công ty toàn cầu đang vướng vào vòng nợ nần. Tỷ lệ này cao hơn 5% so với tỷ lệ trong năm 2007, ngay trước khi cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra.

Thế giới đang tăng vay nợ để thực hiện các giao dịch vốn cổ phần tư nhân và nhiều hơn bao giờ hết kể từ sau cuộc khủng hoảng.

Một dấu hiệu cho thấy chất lượng tín dụng của thị trường đã xấu đi là, trên toàn cầu, xếp hạng trái phiếu trung bình đã giảm đều đặn kể từ năm 1980, từ A- sang BBB-. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp được chia thành loại đầu tư (nợ có xếp hạng tín dụng cao) và đầu cơ, hoặc “rác” – nghĩa là trái phiếu còn thấp hơn mức đầu cơ (rủi ro rất cao). Các trái phiếu trên thế giới hiện chỉ có mức xếp hạng trung bình trên mức trái phiếu rác một bậc.

Ngay cả với những trái phiếu ở mức đầu tư (rủi ro thấp hơn), chất lượng đã đi xuống. Theo PIMCO, tại Mỹ, 48% số trái phiếu này hiện đang được xếp hạng BBB, tăng từ mức 25% trong thập niên 1990. Các công ty phát hành chúng cũng mắc nợ nhiều hơn trước đây. Năm 2000 tỷ lệ đòn bẩy ròng cho các tổ chức phát hành BBB là 1,7. Bây giờ là 2,9.

Các nhà đầu tư không đòi hỏi lợi suất  cao hơn để bù đắp cho chất lượng nợ doanh nghiệp đang ngày một xấu đi; mà ngược lại. Trong một bài phát biểu gần đây trong một hội nghị tại Trường Kinh doanh London, Alex Brazier, giám đốc ổn định tài chính tại Ngân hàng Trung ương Anh, đã so sánh lợi suất trái phiếu doanh nghiệp với lãi suất phi rủi ro. Các nhà đầu tư ở Anh hầu như không yêu cầu mức lãi suất vượt trội đối với trái phiếu doanh nghiệp để phản ánh rủi ro tín dụng của tổ chức phát hành.

Ở Mỹ, phần bù lãi suất ở mức thấp nhất trong vòng 20 năm. Lãi suất cũng duy trì ở mức thấp đã khuyến khích các công ty phát hành thêm nợ, các nhà đầu tư đã phải để mua trái phiếu vì lãi tiền gửi quá thấp.

Ông Brazier cũng phát hiện ra rằng chi phí bảo hiểm dành cho một công ty phát hành trái phiếu vỡ nợ, được đo bằng thị trường hoán đổi tín dụng (CDS), giảm 40% trong hai năm qua. Điều đó khiến chúng ta lầm tưởng là các nhà đầu tư ít lo lắng về khả năng vỡ nợ của công ty. Nhưng một mô hình nghiên cứu cách mà các ngân hàng đánh giá xác suất vỡ nợ, được biên soạn bởi Credit Benchmark, một công ty phân tích dữ liệu, cho thấy các rủi ro đã hầu như không thay đổi trong khoảng thời gian đó.

Vì vậy, các nhà đầu tư đang nhận được phần bù rủi ro ít hơn cho cùng một lượng rủi ro. Kết hợp điều này với thanh khoản sụt giảm của thị trường trái phiếu (vì các ngân hàng đã rút khỏi hoạt động tạo lập thị trường) và bạn có hình dung ra tiến trình cho cuộc khủng hoảng tiếp theo. Nó có thể không xảy ra trong năm nay, hoặc thậm chí tiếp theo. Nhưng có những dấu hiệu đáng ngại.

Matt King, một chiến lược gia tại Citigroup, nói rằng việc mua nợ nước ngoài của các công ty Mỹ đã trầm lắng hẳn trong những tháng gần đây, và lợi nhuận trên trái phiếu ở mức xếp hạng đầu tư từ đầu năm đến nay là -3,5%. Ông so sánh các thị trường với một trò chơi ghế âm nhạc. Khi các ngân hàng trung ương rút tiền kích thích kinh tế, họ đang lấy đi chỗ ngồi.

Cuối cùng ai đó sẽ mất một chỗ ngồi và ngã nhào.

Nguồn The Economist