Định giá “big tech” Việt

Vừa qua, VNG đã thực hiện chào bán hơn 350.000 cổ phiếu với giá 1.861.000 đồng/cổ phiếu. Có nghĩa là nhà đầu tư Singapore định giá công ty này lên tới 2,77 tỉ USD (tính trên lượng cổ phiếu phát hành là 34,5 triệu đơn vị, còn nếu tính theo lượng cổ phiếu đang lưu hành là hơn 27 triệu đơn vị thì VNG sẽ có giá trị 2,2 tỉ USD). Có lẽ mức giá cao ngất này sẽ khiến nhiều người cảm thấy khó hiểu vì lợi nhuận của VNG chỉ khoảng 347 tỉ đồng, rất nhỏ so với mức lợi nhuận 3.200 tỉ đồng trong năm 2018 của Công ty Cổ phần FPT.

Nhưng nhà đầu tư cũng có lý lẽ của họ. Họ thường đánh giá giá trị của cổ phiếu thông qua những nguồn lợi từ tương lai. Một đặc tính của các công ty công nghệ là tạo ra những công nghệ thay đổi cuộc sống, dẫn đến nhu cầu sử dụng sản phẩm của công ty đó tăng lên, đồng nghĩa với doanh thu và lợi nhuận của công ty đó tăng mạnh. Đó cũng là lý do đằng sau sự gia tăng chóng mặt của Apple, Amazon, Alibaba, Tencent.

Thêm nữa, mức giá cổ phiếu VNG được giao dịch trên thị trường OTC đã ở mức vài trăm ngàn đồng.  Tham khảo  website sanotc.com cho thấy, từ năm 2010, giới đầu tư đã cho rằng cổ phiếu VNG xứng đáng với mức giá vài trăm nghìn đồng mỗi cổ phiếu.  Giá cao nhất là vào vào năm 2017, lên đến 800.000/cổ phiếu.

Dưới góc độ nhà đầu tư, VNG rất hấp dẫn, vì các khoản lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp này đã cao hơn nhiều so với vốn điều lệ. Cụ thể, VNG hiện có vốn điều lệ 345 tỉ đồng nhưng lợi nhuận chưa phân phối lũy kế đã tăng lên đến 4.968 tỉ đồng. Năm 2018, dù rằng lợi nhuận của Công ty đã giảm mạnh, chỉ đạt mức 347 tỉ đồng, nhưng vẫn cao hơn so với mức vốn điều lệ. Và nếu tính EPS (lợi nhuận mỗi cổ phiếu) theo lượng cổ phiếu lưu hành thì EPS của VNG trong năm 2018 lên đến hơn 12.000 đồng/cổ phiếu (tính trên lượng cổ phần lưu hành là khoảng 27 triệu so với 34,5 triệu cổ phiếu đã phát hành).

Trên sàn chứng khoán Việt Nam, số cổ phiếu có EPS cao hơn mức trên là không nhiều. Còn nếu tính theo lợi nhuận năm 2017, EPS của VNG thậm chí lên đến hơn 34.000 đồng/cổ phiếu (tính trên lượng cổ phần lưu hành là 27 triệu).

Với giao dịch được thực hiện trong tháng 2 vừa qua, nhà đầu tư Singapore có lẽ đã bỏ qua những khó khăn hiện tại của VNG, về việc doanh thu từ game sụt giảm và vẫn tin vào triển vọng của doanh nghiệp này. Ông Huỳnh Minh Tuấn, CEO Công ty Cổ phần Biên An Toàn, một công ty tư vấn quản lý tài sản, đánh giá: “VNG là một cổ phiếu có tiềm năng hơn FPT. FPT hiện có mảng kinh doanh lõi là phần mềm, còn VNG với Zalo là cả một hệ sinh thái, nhiều mảng có biên lợi nhuận rất cao như truyền thông, game”.

Một điều mà giới phân tích đã đồn đoán từ lâu là mối liên hệ giữa Tencent và VNG. Một số thành viên điều hành của VNG cũng từng làm cho Tencent. Ở Trung Quốc, Alibaba và Tencent là hai doanh nghiệp lõi, tạo ra xung quanh mình một hệ sinh thái các kỳ lân (các startup được định giá từ 1 tỉ USD trở lên).

Ông Tuấn chỉ ra rằng: “Các loại tiền và ví điện tử sẽ thay thế dần thanh toán tiền mặt. Khi Zalo tạo ra một cộng đồng tin tức cho tới thương mại thì thanh toán trực tuyến cho cộng đồng này lên ngôi, nhất là mua sắm online. Lúc đó, nguồn lợi mà VNG thu về rất lớn, từ thu phí các cửa hàng, tới những thương vụ các dịch vụ được sử dụng qua nền tảng của ứng dụng này”.

Người cũng đồng tình với đánh giá VNG tiềm năng hơn FPT là ông Trần Thái Sơn, chuyên gia phân tích của Công ty Cổ phần Chứng khoán Rồng Việt (VDSC). “Tài sản quý nhất của VNG là hệ sinh thái trực tuyến và dữ liệu người dùng, chỉ số lợi nhuận có thể chỉ là thứ yếu”, ông Sơn nhận định.

Ở Trung Quốc, bên ngoài yếu tố lợi nhuận siêu cao và những tiềm năng lớn trong tương lai, một nguyên nhân khác khiến sản sinh ra nhiều kỳ lân tại Trung Quốc là lượng cổ phiếu lưu hành rất hạn chế.

Trên thực tế, VNG có lượng cổ phiếu lưu hành chỉ khoảng 26 triệu, trong khi lượng cổ phần phát hành ra là hơn 34,5 triệu cổ phần. Còn với FPT, vấn đề của cổ phiếu này là lượng cổ phiếu lưu hành lớn và phần nào nhà đầu tư Việt Nam vẫn xem FPT là một tập đoàn đa ngành, dù FPT đã thoái vốn tại FPT Trading và FPT Retail để tập trung vào mảng cốt lõi là công nghệ và viễn thông trong năm 2017.

Một rủi ro cho VNG là những rắc rối liên quan đến mảng kinh doanh game. Vào tháng 4.2018, 3 nhà mạng Viettel, Vinaphone và MobiFone đóng kênh nạp tiền vào các trò chơi trực tuyến. Điều này ảnh hưởng đến nhiều doanh nghiệp cung cấp trò chơi trực tuyến trong ngành, trong đó có VNG. Ngay cả ở Trung Quốc, nền tảng WeChat của Tencent cũng đang gặp khó khăn khi hoạt động kinh doanh trò chơi, vốn từng đem về rất nhiều tiền cho Công ty, phải đối mặt với những quy định khắt khe hơn của chính phủ nước này.

Theo báo cáo tài chính quý II đã soát xét của VNG, doanh thu từ game vẫn chiếm tới hơn 80% doanh thu của tập đoàn này. Đại diện VNG cho biết Công ty cũng đang đẩy mạnh ZaloPay và mở rộng hoạt động ra các nước. Điều này khiến chi phí bán hàng năm 2018 tăng mạnh, làm lợi nhuận của Công ty suy giảm.

Ngoài ra, một doanh nghiệp internet mới lên sàn gần đây là Công ty Cổ phần Yeah1. Khi chào sàn, công ty này có mức định giá cũng khá cao và kết thúc phiên giao dịch đầu tiên, cổ phiếu YEG của Yeah1 chốt ở mức 300.000 đồng/cổ phiếu. Dù vậy, những lùm xùm liên quan đến việc hợp tác với YouTube đã khiến cổ phiếu YEG lao dốc mạnh, hiện chỉ còn 119.000 đồng/cổ phiếu.

Các công ty công nghệ Việt Nam hiện đang bắt sóng trào lưu công nghệ của thế giới để mở rộng kinh doanh, trên đường đi sẽ gặp nhiều khó khăn và rủi ro, nhưng với tư cách là những người tiên phong, họ sẽ được nhà đầu tư đánh giá cao. Nhưng để tồn tại bền vững, các công ty cần phải có một chiến lược đúng đắn và rõ ràng, để không phải trải qua “mùa đông” mà một số startup công nghệ Trung Quốc phải đối mặt.