Chứng khoán Việt và cơn sóng thần 2008 (kỳ 1): "Điên vì chứng khoán"

Những niềm vui chưa từng có đã đến với nhà đầu tư chứng khoán Việt Nam trước Tết Nguyênđán 2007. Từ tháng 11/2006 đến hết tháng 1/2007, VN-Index đã bùng nổ gấp đôi. Một cái Tết rất rộnràng, khi hầu như ai cũng có thể khoe những thành tích kiếm tiền đáng nể.

Câu nói "đừng nghe lời chuyên gia, hãy quan tâm tới túi tiền của mình" chưa bao giờ đúng như lúcấy. Chẳng phải sao, khi những lời cảnh báo phần lớn là từ những chuyên gia hiếm khi bỏ một đồng vàođầu tư, và thị trường đã trả lời đanh thép những khuyến cáo thận trọng bằng những đợt tăng chóng cảmặt!

Phản ứng của đám đôngVì thế, một bài báo được đăng tải vào ngày 21/2/2007 đã làm ngứa mắt không biết bao nhiêunhà đầu tư, với tiêu đề: "Người Việt phát điên vì chứng khoán".

Cũng không thể trách những tờ báo đã dịch và đăng lại một bài viết của tờ Financial Times, khi hiếmlắm truyền thông quốc tế mới có bài viết về thị trường chứng khoán trong nước. "Stock market maniagrips Vietnamese" là tiêu đề nguyên thủy của bài viết.

Nội dung bài báo cũng không có gì đặc biệt, nhưng cách sử dụng từ ngữ khi chuyển ngữ đã chạm vàolòng tự ái của nhà đầu tư: "Thật là điên rồ" (It's a frenzy) - Jonathan Pincus, kinh tế giatrưởng của Liên hiệp quốc tại Hà Nội nói vào thời điểm đó. "Tất cả những ồn ào ở Hà Nội đều xoayquanh chuyện đầu tư vào thị trường chứng khoán. Tôi không biết liệu có bất kỳ người nào hiểu cái gìlà giá trị của những công ty, nhưng họ vẫn đang mua bán những tờ giấy".

Bản thân người viết bài này khi đó đã phải "cháy máy" để cố gắng làm dịu đi những phảnứng của bạn đọc. "Ngu", "phá đám", "ghen tức", "nhỡ tàu" (thời kỳ đó thuật ngữ "chim lợn" - nôm nalà nói xấu về một vấn đề nào đó nhằm tư lợi - vẫn chưa phổ biến) là những bình luận rát mặt của bạnđọc.

Bồi thêm vào cơn giận dữ của cộng đồng đầu tư trong nước ngay sau đó - ngày 1/3/2007, Quỹ Tiền tệQuốc tế (IMF) công bố bản đánh giá và khuyến nghị liên quan đến thị trường chứng khoán ViệtNam.

Điều thú vị nhất là, chẳng mấy ai để ý tới các phân tích, khuyến nghị, mà chỉ quan tâm tới con sốP/E (hệ số giá/lợi nhuận) trung bình của 20 công ty lớn nhất (chiếm 99% vốn hóa của thị trường)niêm yết trên HSX là khoảng 73 lần tính đến tháng 1/2007!

"Hệ số này là rất cao so với hầu hết các chuẩn mực thị trường khác. Mặc dù việc xuất hiện những đợttăng giá chứng khoán nhanh và tăng hệ số P/E là hiện tượng phổ biến trên thị trường mới nổi đangphát triển nhanh nhưng vẫn là rất cao so với hầu hết các chuẩn mực thị trường khác. Một số nướcchâu Á cũng đã trải qua những thời kỳ tăng giá chứng khoán tương tự (thậm chí còn cao hơn), nhưngkhông có một nước nào có hệ số P/E trung bình cao như Việt Nam".

Lần đầu tiên một tổ chức quốc tế bị cho là đã "chim lợn" thị trường chứng khoán Việt Nam! Lòng yêunước và sự tự ái lập tức lan rộng trên các cộng đồng nhà đầu tư. Người viết bài này ít nhất phảisắp xếp 3 cuộc hẹn khác nhau với 3 nhóm nhà đầu tư chỉ để họ được thể hiện ý kiến phản biện, chỉ rarằng IMF đã tính sai P/E của các cổ phiếu trên thị trường Việt Nam.

Theo báo cáo của IMF, thị trường đang có 17/107 cổ phiếu (16%) có P/E lớn hơn 43,24 lần; 46 (43%)cổ phiếu có P/E lớn hơn 20 lần. Trong nhóm 17 cổ phiếu này, 7 mã có P/E trên mức 70 lần là PVD,CII, KDC, VIP, FPT, BTC và HBC.

Các nhà đầu tư liên tục phản biện, chỉ ra rằng ngay trong bản tin hàng ngày của HSX cũng thể hiệncon số thấp hơn: PVD "chỉ có" 338,77 lần, CII là 80,08 lần, KDC là 79,71 lần, FPT là 110,52 lần,BTC là 90 lần, HBC là 83,43 lần…

Đương nhiên vào thời điểm hiện tại nhìn lại, con số P/E nói trên quả thực "điên rồ", nhưng vào năm2007, những người bình thường mới là "điên", còn "người điên" kiếm ra tiền lại là người bìnhthường!

VN-Index đạt đỉnh vào ngày 12/3/2007 với mức cao nhất trong ngày hôm đó là 1.179,32 điểm. Suốt cảnăm đó, thị trường còn có thêm hai đợt tăng nữa nhưng không tìm lại được đỉnh cao này, và xu hướngsụt giảm trở nên rõ ràng hơn từ tháng 11.

Tuy nhiên, trước khi xác lập một thị trường "con gấu" thực sự, hàng chục ngàn tỷ đồng đã kẹt lạitrong suốt sóng tăng cuối cùng, kéo dài từ tháng 9 đến tháng 11 năm đó...
Trả giá cho vĩ mô

Sau một độ trễ thời gian đủ dài, nay nhìn lại, cơn bùng phát của thị trường chứng khoán Việt Nam2006 - 2007 không khó tìm ra nguyên nhân.

Từ góc độ vĩ mô, sự kỳ vọng rất cao vào tăng trưởng của nền kinh tế là nguyên nhân quan trọng nhất.Vị thế của Việt Nam lên cao sau những chú ý của cộng đồng đầu tư quốc tế. Từ cuối năm 2007, ViệtNam nằm trong số các nước có tốc độ phát triển cao nhất của khu vực.

Ngay cả thời điểm cuối năm 2007, bất chấp những cảnh báo về chất lượng tăng trưởng thiếu bền vững,mục tiêu tăng trưởng GDP năm 2008 vẫn được đặt ra ở mức 8,5-9%. Tại thời điểm đó, mục tiêu này cũngkhông phải là viển vông khi năm 2007, tăng trưởng GDP đạt 8,48%, cao nhất kể từ năm 1996.

Từ góc độ dòng vốn, nguồn vốn từ bên ngoài đổ vào quá mạnh trong năm 2006-2007 đã khiến một lượngrất lớn tiền đồng được tung ra để hấp thu số ngoại tệ này, nhưng lại không được hút về một cáchđúng mức. Thời điểm cuối 2007, đầu 2008, tốc độ tăng trưởng tín dụng được ghi nhận ở mức kỷ lụctrong hệ thống ngân hàng.

Cuối quý 1/2008, mức tăng trưởng tín dụng đạt đỉnh điểm 63%, trong đó, một phần không nhỏ được bơmvào bất động sản, chứng khoán.

Từ góc độ nhà đầu tư, cơn say tăng trưởng và lợi nhuận đã cuốn hút một lượng rất lớn nhà đầu tư mớitham gia thị trường. Tình trạng bỏ việc công sở đi đánh chứng khoán xảy ra như cơm bữa, đơn giản vìlợi nhuận trong vài tháng có thể bằng thu nhập làm công ăn lương trong cả năm.

Các tay chơi lớn trên thị trường lúc đó không chỉ là các ngân hàng, công ty chứng khoán, các quỹđầu tư, mà còn sinh sôi rất nhiều các quỹ thành viên tự phát, những doanh nghiệp tham gia đầu tưtài chính, những nhóm nhà đầu tư góp tiền đầu tư chung, thậm chí các nhóm này còn liên kết vớinhau.

Lớp nhà đầu tư mới này thực tế đa số chưa hề chứng kiến một "thị trường con gấu" thực sự nào. Thịtrường chứng khoán Việt Nam có khoảng 4 năm nguội lạnh, từ 2002 đến 2005, nhưng số lượng nhà đầu tưtham gia thời điểm đó không nhiều. Nhảy vào giữa một thị trường giá lên dài hạn dễ khiến nhà đầu tưbị cuốn vào cơn say tăng trưởng.

Bỏ qua những rủi ro về chỉ báo vĩ mô, ngay từ cuối tháng 2/2007 (chính xác là ngày 23/2/2007), mộtbài viết của một tác giả có tiếng với tiêu đề: "Cơn lốc trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Đánhvần chữ bong bóng thế nào?" đã chỉ ra: "Nguồn gốc của sự bùng phát trên thị trường chứng khoán ViệtNam là gì? Một phần câu trả lời là từ tiến trình cổ phần hóa và hướng theo nền kinh tế thị trường.Nhưng phần quan trọng hơn của câu trả lời, là có quá nhiều tiền dư thừa và nó sẽ tìm đến bất cứ chỗnào có lợi nhất".

Hậu quả của việc tăng trưởng nóng từ cuối năm 2007, đầu 2008 đã bắt đầu bộc lộ rõ ràng hơn trên cácchỉ số vĩ mô.

Trong quý 1/2008, chỉ số giá tiêu dùng (CPI) tăng với tốc độ bình quân 3,06%/tháng. Đến hết quýnày, CPI đã tăng 16,37% so với cùng kỳ năm trước. CPI đạt đỉnh tăng vào tháng 8/2008 với mức 28,3%so với cùng kỳ.

Nhằm hạ nhiệt nền kinh tế, ngay từ tháng 3/2008, Chính phủ đã đề ra 8 nhóm giải pháp với mụctiêu kiềm chế lạm phát và giảm thâm hụt thương mại. Từ tháng 2 đến tháng 6/2008, Ngân hàng Nhà nướcđã 3 lần tăng lãi suất cơ bản, từ 8,75% lên 14%. Các lãi suất điều hành như lãi suất tái cấp vốn,lãi suất chiết khấu cũng tăng theo.

Ngày 19/5/2008, lãi suất cơ bản được trả lại vai trò kim chỉ nam của thị trường lãi suất khi gắnvới quy định của Luật Dân sự (Lãi suất cho vay không vượt quá 150% lãi suất cơ bản). Trước đó, cáccông cụ khác như tăng dự trữ bắt buộc đã được thực hiện trong tháng 1, phát hành tín phiếu bắt buộcđược thực hiện trong tháng 3.

Sức ép của lạm phát cũng như hành động của Ngân hàng nhà nước đã khiến lãi suất của các ngân hàngtăng mạnh từ cuối quý 2/2008, dao động từ 16-18% đối với tiền gửi và từ 20-21% đối với các khoảnvay. Đặc biệt các khoản huy động kỳ hạn ngắn có lãi suất rất cao và tuy thuộc vào từng ngân hàng đểthu hút vốn. Các ngân hàng nhỏ khởi động cuộc đua lãi suất vào khoảng tháng 5-6, đưa lãi suất liênngân hàng thời điểm đó lên mức kỷ lục 43% và nhiều ngân hàng trong nhóm này sẵn sàng huy động vớilãi suất từ 19%-20%/năm.

Việc kìm hãm tín dụng quá gấp đã thổi bùng lên nguy cơ thiếu hụt thanh khoản trong hệ thốngngân hàng. Trong 6 tháng đầu năm 2008, tiền đồng trở nên khan hiếm do các đơn vị nhập khẩu ghim giữtiền đồng để đầu cơ trong khi các ngân hàng từ chối mua USD và tăng bán ngoại tệ. Thậm chí trongnửa đầu năm 2008, câu hỏi lớn nhất là: "Tiền đồng đã đi đâu"?

Thị trường chứng khoán sau sóng tăng cuối cùng vào tháng 10/2007 với VN-Index lên khoảng 1.100 điểmđã điều chỉnh giảm trở lại. Cho đến cuối năm 2007, chỉ số này về quanh 900 điểm, một mức điều chỉnhvẫn được coi là bình thường sau những sóng tăng nóng.

Tuy nhiên những biện pháp kiềm chế lạm phát, thắt chặt tiền tệ ngay từ quý 1/2008 đã tạo nên cú sốcthanh khoản và lan tỏa đến toàn bộ thị trường tài sản. Giá bất động sản bắt đầu đảo chiều giảm, vàthị trường chứng khoán Việt Nam chính thức bước vào một chu kỳ sụt giảm do lo ngại bất ổn vĩmô, chứ không còn là điều chỉnh giá thuần túy nữa…